2014年被稱為中國全面深化改革的元年，中國政府銳意改革的意愿有目共睹，其中國企改革牽涉甚廣，備受市場矚目。中國企業研究院首席研究員李錦近日透露，國企改革涉及到財政部、國家發改委等部門，牽涉各方面利益，中央層面頂層改革方案最終由中央全面深化改革領導小組敲定。今年年底前將有望正式對外發布。

　　目前，國企改革進入深水區。經歷過去30年的深刻變革，國有資本逐步向關系國家安全和國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域集中，影響力、控制力不斷提升。國有企業不僅在經濟中的重要作用顯著，在證券市場，無論是市值還是利潤貢獻，都占據重要地位。但在目前全球經濟環境發生重大變革，國內面臨轉型的新時代背景下，國企改革有進一步深化的必要。

　　據了解，這一輪國企改革與以往不同之處在于：無論是引入戰略投資者、管理層激勵、還是董事會改革，核心目標是——提效！。

　　2003年那輪國企改革，主要的工作是：成立國資委、企業股份制改造、提高資產證券化率（資產規核、然后 IPO或借殼上市）；

研究各地國企改革文件，可以發現這一輪國企主要的幾個任務：1）改革國資委，成立國有資本運營公司，從管資產過渡到管資本。2）發展一些本身行業不錯、經營不錯的大國企，成為國有資本投資公司。3）混合所有制：引入民營資本/PE/外資。4）混合所有制：管理層激勵。5）董事會授權改革：從以往的組織任命模式，改革為淡馬錫模式，國資任命董事，經理人市場化招聘。6）進一步提高資產證券化率：資產歸核、上市（IPO、借殼）其中，國金證券認為引入戰略投資者、進一步提高資產證券化率是兩個短期最容易的著力點；國有資本投資公司也會做；國有資本運營公司和管理層激勵比較難做；董事會授權是每一家都要做的。

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　　據不完全統計，北京、天津、上海、重慶、甘肅、山東、江蘇、云南、湖南、貴州、四川、湖北、江西、山西、青海、廣東16個省份已出臺或即將出臺國資國企改革方案。

　　德銀經濟學家認為中國的國企改革可以有4條路徑：（1）壟斷行業中（比如油氣、電信和運輸）的全國性央企可能允許私人資本持有少數股權或投資于特定業務部門；（2）競爭性行業中（比如餐飲、服裝、電力和醫療）的地方國企可能被私人投資者整體收購；（3）出售競爭性國企所獲收益可能由國有資產管理公司來管理，向公用事業和戰略性板塊注資；（4）更多國有資產可能會上市或者注入上市公司。

　　國企混改時間表：2020 年基本完成

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　　混合所有制改革是新一輪國企改革的頭號課題，是盤活國有資本、提升國企經營效率的必要手段�；旄脑趺锤�？從中央到地方都在積極探索。目前，多個省市已經明確混改目標，例如廣東省計劃到2017年混合所有制企業戶數比重超過70%。中央關于混改《意見》的確定有利于讓地方消除疑慮，早日將混改推進到實踐階段。

　　由國家發改委牽頭制定的“關于在國有企業積極發展混合所有制經濟的意見的草案”近期正在多部委和中央企業間廣泛征求意見。草案透露，國企混合所有制改革時間表進一步排定，從試點入手推進改革，預計用兩年左右時間形成一批不同類型的混合所有制經濟的成功案例，并計劃到2020年，基本完成國有企業股權多元化改革。

　　十八屆三中全會中提出積極發展混合所有制，混合所有制并非全盤私有化，是結合中國國情的改革，但它的方向依然是市場化改革方向下的產權改革，在這一點上，它和有著成功經驗的英國國企改革其實是一致的。這和資產注入與重組不同，致力于改變國有企業的公司治理。

　　目前除了央企推行混合所有制試點，各個地方也在圍繞混合所有制推動地方國企改革，一些國企已經有成形的混合所有制改革方案，并且得到了市場的積極反應，其模式也很有可能被各地國企所借鑒效仿。

　　廣發證券認為，國企改革還有很大的空間值得繼續發掘，預計年內各地方國企改革將圍繞混合所有制加速推進。分析師嘗試從混合所有制角度挖掘全國范圍地方國企改革受益標的。

　　混合所有制改革成功的關鍵在于：“政府推動力度大、外部資本愿意進入、企業業績改善的概率與空間大”，基于此重點篩選改革推進力度大的重點區域，有較好發展前景的行業，通過財務指標篩選出“有收入，無利潤”與“有毛利，無凈利”的兩類國企，其中新推薦太極實業、超聲電子、煙臺冰輪、恒順醋業，飛樂音響等標的。

　　投資機會

　　國企改革方案頻出，愈發引起資本市場的關注，最根本的原因是市場期待國企改革能有效提升國企上市公司的盈利，國企改革的看點即是投資機會所在，值得重視是四大看點：

　　看點一：打破行政壟斷，改革自然壟斷。石油石化、電力、鐵路、電信等自然壟斷行業將放開競爭性業務，許多原先存在行政壟斷的服務業（文化傳媒、金融、醫療、教育等）也放松管制，將蘊育大量投資機會。

　　看點二：解決“一股獨大”痼疾。從國企上市公司看，采掘、鋼鐵、化工、建筑、公用事業等行業“一股獨大”的情況比較嚴重，說明在許多競爭性行業的國企，國有資本的股權占比很高，向非公資本出讓股權的空間很大，也會帶來許多機會。

　　看點三：國有資產證券化。各地國企改革均強調要提高國企資產證券化率。多數省份的 2020年目標為 60%，而當前多數省份國企證券化率不到 30%，提升幅度很大。由此，國資證券化帶來的并購重組、資產注入、整體上市、做大做強將會廣受市場關注。

　　看點四：混合所有制“一企一策”。令各國企在股權多元化的參與方、董事會建設、股權激勵、員工持股等多方面改革時將有所差別。這意味著改革有成功也有失敗。

　　央企改革的投資思路：央企主要分布在對國家有戰略意義的行業，央企規模較大，民企很難與之匹敵，因此，這些行業即使推進混合所有制，主導公司的依然是國資。

　　1）大公司的機會來自效率提升，股權激勵、業績和薪酬考核等激勵機制變化，以及反腐減少漏出。

　　2）小公司看資產重組。年初至今，央企所屬 76家流通市值不到 30億的公司眾已經有 25家公司進行重大資產重組。（*ST儀化、國通管業、華銀電力）

　　3）行業層面關注軍工，重點在于軍工研究所改制與核心軍工資產證券化。（航天長峰、航天科技、四創電子）

　　4）持續跟蹤改革排頭兵。“四項改革”試點啟動僅僅是序曲，試點集團落實改革措施將反復給相關的上市公司帶來機會。（中糧生化、現代制藥、天壇生物、國投電力）

　　地方國企改革的投資思路：地方國企改革期待精彩的資本運作、并購重組。地方國企大量分布于競爭性行業，經營效率低于民營企業，且一定程度上妨礙了這些行業的整合。優化產業布局，有利于提升效率、盤活存量資產、推動經濟轉型。龐大的債務壓力之下，地方政府有動力積極推進改革。

　　優勢行業和優質公司做增量的機會。1）利用上市公司平臺整合資源，資產注入及整體上市的機會。（江淮汽車）2）引入戰略投資者，引入資金和體制，提升效率。（合肥三洋、錦江股份）

　　在國資不具有優勢或者經營不善的領域，上市公司成為潛在的殼資源。（天潤乳業、神州信息、西南藥業）

　　區域選擇標準：上市公司數量少，可以提前潛伏；地方政府債務高；改革方案明確。

　　另外一種方向的“混合”：國企收購民企。（達剛路機）

　　國企改革的行業投資機會分析

　　從行業的角度分析下國企改革中存在的機會，從行業結構上來看，A股國有企業多分布在傳統行業，石油石化、黑色金屬、金融業、采掘、交通運輸、公共事業（電力、燃氣、水）等具有壟斷性質的行業，國資占比最高，控股市值占比平均達到90%以上。相對的，醫藥、電子、家電、紡織等競爭性行業國資控股占比較低。

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　　英大證券表示，鑒于A股市場中大部分行業的國企市值占比超過50%，無論是央企還是地方國企的改革，對整個A股市場的結構性影響都是非常大的，隨著國企改革細則的逐步出臺，關注以下行業的國企改革投資機會。

　　石油石化天然氣

　　所在行業的國企情況：據Wind數據統計，中信石油石化行業類上市公司共計46家，國有企業15家，占比32.6%，流通市值占比92.2%（2014.4.30收盤價計算）；燃氣行業類上市公司共計7家，國有企業3家，占比42.85%，流通市值占比61.32%（2014.4.30收盤價計算）。石油石化行業屬于寡頭壟斷行業，上游油氣開發及管道高度壟斷、中下游煉化寡頭壟斷，擁有一定行政壁壘。三大油企上下游縱向一體化運營，占據我國大部分油氣資源和管網，油氣下游銷售環節較開放。

　　國企改革將破除高度集中的壟斷體制，利好油氣全產業鏈。分析師預計國企改革將主要以三條路徑展開：1、混合所有制。常規油氣領域，民營企業在資金和技術方面較弱，預計社會和民營資本未來主要通過產業基金與現有企業合作。2014年2月19日，中石化宣布，公司將啟動油氣銷售業務重組，引入民資實行混合所有制，且授權董事長在社會與民營資本的持股比例不超30%的情況下，行使有關權力。此舉被視為混合所有制改革的破冰之舉。2、降低壁壘、引入民資。原油和成品油進口權進一步放開，擁有油庫和碼頭、經營能力強的貿易及煉化等企業有望獲得成品油進出口資質；上游油氣勘探開發引入民營資本，甚至放開資質；管道運營第三方準入放開等，主干油氣網處于“三桶油”高度壟斷狀態，外部市場主體難以進入，管輸成本不透明。但隨著煤層氣、頁巖氣等非常規油氣資源開發以及油氣終端銷售業務主體逐漸多元化，油氣管網開放的迫切性與日俱增。3、價格改革。主要包括成品油、天然氣。對于除管道外的非自然壟斷環節，天然氣改革長期目標是氣價的市場化。綜述所述關注以下相關個股機會：中國石化、三友化工、中化國際、上海石化、寶莫股份、杰瑞股份、通源石油。

　　國防軍工

　　所在行業的國企情況：據Wind數據統計，國防軍工類上市公司共計26家，中央國有企業23家，地方國有企業1家，國有企業數量占比82.30%，流通市值占比97.82%（2014.4.30收盤價計算）。目前A股大部分軍工類上市公司隸屬于10大軍工集團。此外，除少部分民營涉軍企業外，還有部分軍工企業屬于地方國資或其他國資體系。軍工行業推進產權制度改革和資產證券化進展較慢，十大軍工集團資產證券化水平不足30%，其中航天科技集團和航天科工集團的資產證券化率低�！吨泄仓醒腙P于全面深化改革若干重大問題的決定》中指出，設立國家安全委員會，完善國家安全體制和國家安全戰略，確保國家安全。國家安全提到了一個新的高度，新一屆政府和軍委上臺以來，軍工行業正迎來較大的變革。這一變革不僅體現在以海軍裝備為代表的武器裝備投入上，同時也體現為軍工企業類資產注入（整體上市）的持續推進，以及軍隊體制編制、軍品定價機制、軍民結合、管理層持股、軍工科研院所改制等一系列變革中。

　　關注兩條投資主線：一是企業類資產證券化方面，注入資產的核心程度不斷提高，中國重工開啟了核心軍品總裝類業務上市的先例，中航工業集團的航空裝備（成飛集成）、中船工業集團（中國船舶、廣船國際）隨后跟進。二是事業單位改制與整合有望破題，科研院所改制漸行漸近，各軍工集團旗下均有大量科研院所，事業單位改制的具體政策一旦明確，即有望為軍工資產證券化帶來新的優質資源，研究所改制完成后的企業類資產將成為下一步資本運作的重點。建議關注以下集團下屬上市公司的投資機會，中航工業集團（中航電子）、中船重工（中國重工）、電科集團（國�？萍迹�、航天集團（航天電子）等。

　　基礎化工

　　所在行業的國企情況：據Wind數據統計，中信基礎化工類上市公司共計211家，國有企業81家，占比38.38%，流通市值占比43.81%（2014.4.30收盤價計算）。國有企業在化工行業中占據絕對的龍頭地位，擁有5家國資委直屬的企業是行業的龍頭，此外還有一批各級國有企業。這些企業的分布主要呈現兩個特點：一是集中在上游的基礎原材料領域，這類行業普遍的特點就是對原材料的依賴度較高。比如純堿、氯堿、化肥（氮肥、磷肥、鉀肥）、氟化工、磷化工、無機鹽、聚氨酯等。二是集中在行業有嚴格準入限制的行業，比如民爆行業。這些行業國有控股的企業的數量超過50%。而在一些對原材料稀缺性不高的行業，行業競爭較為激烈，其中民企、私企的比例較高。

　　關注的以下幾類企業的投資機會：1、行業景氣度高，行業格局好，企業自身盈利穩定的企業。這類企業雖然良性發展，但是激勵不到位，企業管理層一般選擇較為保守的發展策略。英大證券認為這類企業會選擇股權激勵的方式對企業核心團隊給予激勵，促進企業高速發展，比如煙臺萬華。2、行業景氣度低，行業競爭激烈，企業盈利情況較差。國有企業的一些體制已經影響到企業的運行。這類企業需要進行一些資產整合，退出一些產能嚴重過剩的行業，整合引入一些優質的資產，甚至實現集團的整體上市，比如華魯恒升、雙錢股份。3、嚴格準入的行業。隨著中央政府審批權限下放，將加速行業整合進度，有利于行業良性發展。隨著行業準入標準的變化，會促使行業競爭狀態發生變化，有助于行業龍頭企業加速資源整合。

　　分析認為股權激勵和兼并等多種模式都有可能實現，比如宏大爆破。

　　汽車

　　所在行業的國企情況：據Wind數據統計，中信汽車類上市公司共計122家，國有企業56家，占比45.9%，流通市值占比68.41%（2014.4.30收盤價計算）。汽車行業是競爭領域國企占比高的行業之一，國內前六大汽車集團均為國有企業，六大汽車集團占行業總銷量的75%。民企占比較低，目前僅有長城、比亞迪是民企中比較出色的。從盈利能力來看，乘用車、客車及零部件國企毛利率及凈利率均低于相對應的民營企業，其中客車和乘用車均在較大改善空間。汽車行業屬于競爭性領域，是國企改革優先推進的方向，較之壟斷類型的國企改革難度顯著偏小，率先破冰的概率較大。

　　三條邏輯線尋找投資標的：第一，國企改革將改變部分國企低估值的態勢，提升估值水平，板塊內代表性上市公司為上汽集團、華域汽車、一汽富維、東風科技；第二，囿于國企體制束縛較嚴重，改革后將有效改變經營效率，提升公司業績的公司，代表性股票為長安汽車、江淮汽車；第三中重卡、大中客等細分行業存在散、亂、差現象，行業整體經營效益不佳，國企改革后，將會有市場化的兼并重組，主要上市公司為中通客車、安凱客車、中國重汽、福田汽車等。

　　商貿零售

　　所在行業的國企情況：據Wind數據統計，中信商貿零售類上市公司共計97家，中央國企5家，地方國企48家，國有企業家數占比54.63%，流通市值占比57.42%（2014.4.30收盤價計算）。零售是國資占比較高的競爭性行業，以地方性國企為主，市占率低、地方割據、整體競爭力不強、效率有待提高，也迎來兼并重組的好時機，主要商業企業中，國有企業毛利率和凈利率明顯低于民營企業，據2014年一季報數據統計，國有企業ROE（1.8873%）低于民營商業企業（3.0322%）1個多百分點。

　　關注以下投資機會：1、混合所有制改革：集團或母公司層面引入民營資本，或集團層面實現整體上市/同類資產整合并推進證券化；或國資退出，優質民企接盤，如未來永輝超市可能整合中百集團。2、管理模式改革：“淡馬錫”模式，由管人到管資本，對零售企業簡政放權，引入職業經理人，實現市場化的運作模式，如王府井、友誼股份、重慶百貨等。3、微觀層面管理層激勵：對經營效率低，盈利能力有提升空間的零售企業，推出長效激勵機制（股權激勵等方式），如鄂武商、益民集團、新世界。

來源 證券時報網